中金：聯(lián)合解讀“兩新”政策加力擴(kuò)圍

靳遷遷 2025-01-04 滾動(dòng)科技 41 次瀏覽 0個(gè)評(píng)論

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　　來(lái)源：中金點(diǎn)睛

　　中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議定調(diào)2025年將加力擴(kuò)圍實(shí)施“兩新”政策。1月3日，發(fā)改委在國(guó)新辦新聞發(fā)布會(huì)上，更為具體地介紹了如何加力擴(kuò)圍。包括大幅增加超長(zhǎng)期特別國(guó)債資金規(guī)模、實(shí)施手機(jī)等數(shù)碼產(chǎn)品購(gòu)新補(bǔ)貼、加大家裝消費(fèi)品換新的支持力度等。對(duì)于“兩新”政策加力擴(kuò)圍的影響及展望，我們將從宏觀及相關(guān)行業(yè)角度進(jìn)行詳細(xì)解讀。

　　宏觀

　　“擴(kuò)圍”方向已明，期待“加力”規(guī)模

　　1月3日，發(fā)改委在國(guó)新辦新聞發(fā)布會(huì)上，介紹加力擴(kuò)圍實(shí)施“兩新”工作[1]。“加力”方面，大幅增加支持“兩新”的超長(zhǎng)期特別國(guó)債資金。我們估計(jì)，2024年四季度以舊換新補(bǔ)貼規(guī)模可能超過(guò)1100億元，按此進(jìn)度推算，并考慮品類擴(kuò)圍的增量資金，2025年所需特別國(guó)債資金可能大幅增加。“擴(kuò)圍”方面，新增加了手機(jī)等3類數(shù)碼產(chǎn)品，符合我們此前的預(yù)期。參考2024年以舊換新的政策乘數(shù)和通訊器材類零售額，我們預(yù)計(jì)手機(jī)等品類銷售增速或受到提振。綜合來(lái)看，我們預(yù)計(jì)2025年每增加1000億元特別國(guó)債資金支持以舊換新，可能拉動(dòng)社零增速0.6個(gè)百分點(diǎn)。

　　此前中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議已經(jīng)定調(diào)2025年將加力擴(kuò)圍實(shí)施“兩新”政策[2]，本次新聞發(fā)布會(huì)更為具體地介紹了如何加力擴(kuò)圍。（1）在以舊換新方面，提出“實(shí)施手機(jī)等數(shù)碼產(chǎn)品購(gòu)新補(bǔ)貼，對(duì)個(gè)人消費(fèi)者購(gòu)買手機(jī)、平板、智能手表手環(huán)等3類數(shù)碼產(chǎn)品給予補(bǔ)貼”，“加大家裝消費(fèi)品換新的支持力度”。（2）在設(shè)備更新方面，“將設(shè)備更新支持范圍擴(kuò)大至電子信息、安全生產(chǎn)、設(shè)施農(nóng)業(yè)等領(lǐng)域”，“提高新能源城市公交車及動(dòng)力電池更新、農(nóng)機(jī)報(bào)廢更新補(bǔ)貼標(biāo)準(zhǔn)”。（3）在完善機(jī)制方面，提出“簡(jiǎn)化設(shè)備更新審批流程”、“優(yōu)化消費(fèi)品以舊換新的資金分配”、“降低企業(yè)墊資和經(jīng)營(yíng)壓力，簡(jiǎn)化補(bǔ)貼流程”等舉措。

　　我們認(rèn)為，以舊換新政策是執(zhí)行中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議“大力提振消費(fèi)”要求的重要抓手，有助于提振消費(fèi)、擴(kuò)大內(nèi)需。本次發(fā)布會(huì)提出的政策主要亮點(diǎn)在于兩方面，一是大幅增加支持“兩新”的超長(zhǎng)期特別國(guó)債資金，二是將國(guó)補(bǔ)擴(kuò)圍至手機(jī)、平板、智能手表手環(huán)等3類數(shù)碼產(chǎn)品。

　　在資金方面，我們根據(jù)最新披露的進(jìn)度數(shù)據(jù)推算，2024年以舊換新政策補(bǔ)貼規(guī)模大約1500億元，其中四季度可能超過(guò)1100億元。近期部分省份已經(jīng)發(fā)布公告宣布延續(xù)政策，例如新疆的公告中明確表示“2025年消費(fèi)品以舊換新政策自2025年1月1日開始覆蓋全年”[3]，其他省份也出臺(tái)了類似的政策跨年度銜接公告。參考這些政策公告，我們預(yù)計(jì)雖然2025年以舊換新的具體政策尚未出臺(tái)，但補(bǔ)貼的時(shí)間范圍可能會(huì)回溯覆蓋2025年全年。如果按2024年四季度的補(bǔ)貼額折算成全年，再加上新增的3類數(shù)碼產(chǎn)品補(bǔ)貼，我們預(yù)計(jì)全年所需的財(cái)政補(bǔ)貼資金可能大幅增加。

　　在品類方面，我們此前在2024年11月報(bào)告《以舊換新的影響有多大？》中就提出，未來(lái)以舊換新的擴(kuò)圍方向應(yīng)是“手機(jī)、平板電腦、各類小家電、智能穿戴設(shè)備”等。本次政策的擴(kuò)圍方向，與我們此前的預(yù)期基本一致。參考2024年以舊換新的政策乘數(shù)來(lái)看，總體的政策乘數(shù)為2.8，其中汽車補(bǔ)貼乘數(shù)3.5，家電家居補(bǔ)貼乘數(shù)2.2。我們預(yù)計(jì)，2024年限額以上企業(yè)通訊器材類（主要是手機(jī)）零售額大約7300億元。如果按此規(guī)模補(bǔ)貼15%、按2.2的乘數(shù)靜態(tài)計(jì)算，則補(bǔ)貼政策或?qū)?huì)拉動(dòng)手機(jī)等3類數(shù)碼產(chǎn)品的銷售額。

　　展望2025年一季度，國(guó)補(bǔ)政策安排尚待進(jìn)一步落地，但地方的銜接政策已經(jīng)陸續(xù)出臺(tái)。由于“兩新”資金來(lái)自于超長(zhǎng)期特別國(guó)債，而從法定流程上，國(guó)債發(fā)行需在3月上旬“兩會(huì)”審議通過(guò)年度財(cái)政預(yù)算之后才能進(jìn)行，因此具體的資金體量及政策落地，或需等待2025年財(cái)政預(yù)算安排出來(lái)后方能揭曉。在此之前，主要依靠地方政策進(jìn)行接續(xù)過(guò)渡。根據(jù)我們的不完全統(tǒng)計(jì)，已經(jīng)有十余個(gè)省份發(fā)布了延續(xù)以舊換新政策的公告。各省的過(guò)渡安排會(huì)有差異，多數(shù)省份公告在2025年以舊換新政策出臺(tái)之前，延續(xù)本地2024年的政策方案[4]；也有的省份公告建議消費(fèi)者保留相關(guān)憑證，待2025年政策發(fā)布后申領(lǐng)相應(yīng)的以舊換新補(bǔ)貼資金[5]。

　　基于2024年已知數(shù)據(jù)，我們估計(jì)本輪以舊換新政策的當(dāng)期乘數(shù)為2.8。如果按央地9：1比例配套資金，假設(shè)乘數(shù)保持不變，則2025年每增加1000億元中央補(bǔ)貼，或?qū)㈩~外拉動(dòng)社零總額約3100億元，對(duì)應(yīng)提振社零總額增速0.6個(gè)百分點(diǎn)。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：數(shù)據(jù)測(cè)算可能存在誤差；宏觀政策存在不確定性。

　　科技硬件

　　國(guó)補(bǔ)政策利好落地，關(guān)注消費(fèi)電子需求提振

　　國(guó)務(wù)院新聞辦公室1月3日舉行“中國(guó)經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展成效”系列新聞發(fā)布會(huì)，宣布擴(kuò)圍實(shí)施“兩新”工作，將實(shí)施手機(jī)等數(shù)碼產(chǎn)品購(gòu)新補(bǔ)貼，對(duì)個(gè)人消費(fèi)者購(gòu)買手機(jī)、平板、智能手表手環(huán)等3類數(shù)碼產(chǎn)品給予補(bǔ)貼。根據(jù)IDC，3Q24全球智能手機(jī)銷量同比增長(zhǎng)4%至3.16億部，連續(xù)實(shí)現(xiàn)5個(gè)季度的同比增長(zhǎng)；3Q24中國(guó)智能手機(jī)銷量同比增長(zhǎng)3.2%至6，878萬(wàn)臺(tái)，連續(xù)4個(gè)季度保持同比增長(zhǎng)。我們看好國(guó)補(bǔ)政策落地，消費(fèi)電子需求持續(xù)提升。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：消費(fèi)電子需求低迷。

　　汽車

　　根據(jù)商務(wù)部數(shù)據(jù)，截至12月19日24時(shí)，全國(guó)汽車報(bào)廢更新近270萬(wàn)輛，汽車置換更新超310萬(wàn)輛。展望2025年，基本面上，我們預(yù)計(jì)政策支持強(qiáng)度有望延續(xù)、支撐汽車內(nèi)需。基于政策進(jìn)度，我們預(yù)計(jì)1Q25透支效應(yīng)弱于2024年，季度銷量環(huán)比降幅控制在15%左右（24年為25%）。假設(shè)2025年以舊換新政策全年執(zhí)行，我們預(yù)計(jì)國(guó)內(nèi)需求將有望實(shí)現(xiàn)5%的正增長(zhǎng)；同時(shí)，整體乘用車銷量結(jié)構(gòu)依然穩(wěn)定，無(wú)需過(guò)度擔(dān)憂今年以舊換新政策對(duì)20萬(wàn)元以下市場(chǎng)的透支情況。

　　受益于更新置換支撐、政策催化發(fā)力、出口需求穩(wěn)健，2025年商用車行業(yè)景氣度有望改善；龍頭車企份額穩(wěn)固、盈利穩(wěn)健，資金充沛、資本支出放緩，具備較高的現(xiàn)金分紅能力與意愿。當(dāng)下商用車板塊估值處于歷史中樞偏低水平，股息收益率處于較高水平，我們預(yù)計(jì)后續(xù)有望進(jìn)一步提升分紅派息比例、持續(xù)改善股東回報(bào)。

　　2025年1月1日以來(lái)，多地表示將延續(xù)以舊換新政策，具體細(xì)則待2025年國(guó)家以舊換新政策出臺(tái)后再發(fā)布，我們認(rèn)為2025年以舊換新補(bǔ)貼強(qiáng)度和規(guī)模有望維持。但考慮到當(dāng)前1季度環(huán)比數(shù)據(jù)上的壓力和市場(chǎng)風(fēng)格切換，我們建議布局防御性標(biāo)的。全年投資策略上，整車或優(yōu)于零部件布局，關(guān)注業(yè)績(jī)確定性強(qiáng)、具備核心資產(chǎn)價(jià)值的自主龍頭以及技術(shù)創(chuàng)新帶來(lái)盈利估值提升的機(jī)遇。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：以舊換新政策不及預(yù)期，國(guó)際貿(mào)易政策風(fēng)險(xiǎn)，原材料價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。

　　家電

　　多省市宣布延續(xù)家電國(guó)補(bǔ)政策，穩(wěn)定消費(fèi)信心

　　據(jù)各地商務(wù)部門2024年12月30日至2025年1月3日的相關(guān)公告，河北、湖南、江蘇、貴州、上海、廣東、新疆、海南、廣西、四川以及陜西西安、渭南、寶雞等地接近20個(gè)省份及直轄市已宣布2025年延續(xù)以舊換新政策，其中不少地方具體的實(shí)施細(xì)則有待公布。地方政府國(guó)補(bǔ)的延續(xù)性政策保證了家電零售大盤的穩(wěn)定預(yù)期。

　　2024年家電以舊換新效果顯著。國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)，9月/10月/11月家用影像器材零售額同比分別+21%/+39%/+22%。

　　2025年品類擴(kuò)容確定性強(qiáng)。在2024年家電國(guó)補(bǔ)中，各省在全國(guó)七大家電品類（空調(diào)、冰箱、洗衣機(jī)、彩電、油煙機(jī)、燃?xì)庠睢崴鳎┗A(chǔ)上擴(kuò)容更多品類的補(bǔ)貼，如廚房小家電、清潔小家電、個(gè)護(hù)小家電、新興廚電等諸多品類。我們認(rèn)為2025年家電全國(guó)性補(bǔ)貼品類或有望參考今年各省份新增品類及補(bǔ)貼效果進(jìn)一步擴(kuò)容，進(jìn)一步延伸至以上各品類，帶動(dòng)小家電、新興廚電品類需求提振。我們預(yù)計(jì)2025年家電國(guó)補(bǔ)延續(xù)背景下，中性預(yù)期全年將有800-1，000億元補(bǔ)貼，或保證家電零售大盤10%左右增長(zhǎng)。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：政策不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；市場(chǎng)需求疲弱風(fēng)險(xiǎn)。

　　輕工零售

　　新一輪以舊換新政策落地，看好家居和3C類消費(fèi)回暖

　　1月3日，國(guó)新辦舉行“中國(guó)經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展成效”系列新聞發(fā)布會(huì)。會(huì)上，發(fā)改委副秘書長(zhǎng)袁達(dá)提出“今年將大幅增加超長(zhǎng)期特別國(guó)債資金規(guī)模”、“加大家裝消費(fèi)品換新的支持力度”、“擴(kuò)大范圍，實(shí)施手機(jī)等數(shù)碼產(chǎn)品購(gòu)新補(bǔ)貼“、“完善機(jī)制，進(jìn)一步簡(jiǎn)化設(shè)備更新審批流程”、“加快工作進(jìn)度，近期將再下達(dá)一批項(xiàng)目清單”。

　　1、擴(kuò)大補(bǔ)貼范圍、完善補(bǔ)貼機(jī)制、一視同仁線上線下渠道。會(huì)上提到將加力擴(kuò)圍實(shí)施“兩新”政策，將手機(jī)、平板、智能手表手環(huán)等消費(fèi)品納入到支持品類；同時(shí)完善補(bǔ)貼機(jī)制，降低企業(yè)墊資和經(jīng)營(yíng)壓力；一視同仁支持線上、線下渠道，不同所有制、不同注冊(cè)地企業(yè)參與以舊換新。我們認(rèn)為政策力度及補(bǔ)貼范圍的擴(kuò)大有望進(jìn)一步刺激相關(guān)品類的消費(fèi)需求，同時(shí)補(bǔ)貼機(jī)制的完善也將降低企業(yè)參與的門檻，政策普及面有望進(jìn)一步加大，帶動(dòng)家裝、消費(fèi)電子包裝需求持續(xù)回暖。

　　2、家居以舊換新成效明顯。根據(jù)我們此前發(fā)布的《輕工內(nèi)需專題：家居以舊換新的復(fù)盤及展望》，2024年家裝補(bǔ)貼政策的拉動(dòng)系數(shù)為1.17~1.75，10、11月頭部家居企業(yè)訂單及銷售均出現(xiàn)明顯回暖。我們認(rèn)為補(bǔ)貼力度擴(kuò)大或?qū)⑼苿?dòng)拉動(dòng)系數(shù)的上升，同時(shí)家居龍頭企業(yè)積極參與以舊換新，不斷推進(jìn)品類擴(kuò)張和渠道融合，2025年業(yè)績(jī)有望恢復(fù)快速增長(zhǎng)趨勢(shì)。

　　3、看好消費(fèi)電子包裝需求回暖空間。2024年以來(lái)，在AI手機(jī)、智能穿戴等新品類貢獻(xiàn)下，全球消費(fèi)電子出貨量有所回暖。近期，江蘇、貴州、杭州等地已陸續(xù)推出消費(fèi)電子以舊換新補(bǔ)貼類活動(dòng)，對(duì)消費(fèi)電子需求有較好的提振作用。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：房地產(chǎn)景氣度下行，線下客流量恢復(fù)不及預(yù)期。

　　互聯(lián)網(wǎng)

　　1月3日，發(fā)改委發(fā)布會(huì)提出“兩新”政策加力擴(kuò)圍，對(duì)個(gè)人消費(fèi)者購(gòu)買手機(jī)、平板、智能手表手環(huán)等3類數(shù)碼產(chǎn)品給予補(bǔ)貼，一視同仁支持線上、線下渠道。我們認(rèn)為這一舉措將對(duì)今年電商平臺(tái)相關(guān)品類的GMV增長(zhǎng)以及盈利表現(xiàn)有一定拉動(dòng)作用，且隨著電商平臺(tái)對(duì)國(guó)補(bǔ)規(guī)則的逐漸明晰，線上渠道的銷售占比有望持續(xù)提升。去年的家電國(guó)補(bǔ)以舊換新政策下，電商平臺(tái)中京東參與度最高，其次為阿里，再是拼多多、抖音等平臺(tái)。京東作為自營(yíng)渠道商，在國(guó)補(bǔ)之初即積極參與各地方政府的補(bǔ)貼合作；阿里雖然自營(yíng)占比低，但以品牌旗艦店為主的天貓平臺(tái)也能通過(guò)品牌方額度落地國(guó)補(bǔ)。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀經(jīng)濟(jì)的不確定性；行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇。

　　機(jī)械

　　兩新政策“加力擴(kuò)圍”，重要邊際增量在于“擴(kuò)圍”。此次新聞辦發(fā)布會(huì)，把設(shè)備更新范圍擴(kuò)大至電子信息、安全生產(chǎn)、設(shè)施農(nóng)業(yè)等領(lǐng)域。對(duì)于機(jī)械設(shè)備，重點(diǎn)推薦如下受益方向：

　　消費(fèi)電子設(shè)備：發(fā)布會(huì)提出對(duì)三類C端數(shù)碼產(chǎn)品給予個(gè)人消費(fèi)者補(bǔ)貼，包括手機(jī)、平板、智能可穿戴（手表手環(huán)）。以手機(jī)為例，2024年全球手機(jī)端溫和復(fù)蘇。根據(jù)IDC統(tǒng)計(jì)，2024Q1-Q3全球智能手機(jī)出貨量分別同比增長(zhǎng)12%/9%/4%，連續(xù)五個(gè)季度正增長(zhǎng)。中國(guó)市場(chǎng)表現(xiàn)與全球基本同步，2024Q1-3國(guó)內(nèi)智能手機(jī)出貨量分別同比增長(zhǎng)6.5%/9.2%/3.2%；2024Q3我國(guó)在200美元價(jià)格帶以內(nèi)的智能手機(jī)出貨市占率環(huán)比大幅提升5.1ppt至32.9%，高性價(jià)比手機(jī)邊際銷售超預(yù)期。我們認(rèn)為開年以來(lái)，伴隨補(bǔ)貼增加，有望刺激高價(jià)格敏感度消費(fèi)者購(gòu)機(jī)需求，帶動(dòng)2025年設(shè)備資本開支預(yù)期提升。

　　根據(jù)我們此前發(fā)布的《3C自動(dòng)化設(shè)備：承技術(shù)變革，迎困境反轉(zhuǎn)（2023.12）》，2022年全球3C自動(dòng)化設(shè)備超500億美元，我國(guó)設(shè)備廠商份額占全球60%。A股3C自動(dòng)化上市公司具備如下特征：1）小而美：營(yíng)收集中分布在50億元以內(nèi)，毛利率40%以上；2）直接成本占比七成，疊加Q2/Q3交付季節(jié)性明顯，對(duì)供應(yīng)鏈管理提出高要求；3）預(yù)研性：以果鏈為代表，經(jīng)歷設(shè)計(jì)（前一年Q4）、打樣測(cè)試（Q1）、小批量驗(yàn)證（Q2）、量產(chǎn)交付（8月前）四階段，映射至二級(jí)市場(chǎng)，股價(jià)會(huì)伴隨打樣測(cè)試期提前反應(yīng)。

　　關(guān)注2025年3C自動(dòng)化設(shè)備投資機(jī)會(huì)。1）零部件升級(jí)帶來(lái)組裝/檢測(cè)新需求，且部分企業(yè)由于技術(shù)共通性，新增進(jìn)入人形機(jī)器人市場(chǎng)。2）機(jī)加工及耗材國(guó)產(chǎn)化率提升。

　　安全生產(chǎn)：流程工業(yè)聚集復(fù)雜化學(xué)/物理生產(chǎn)過(guò)程，安全隱患大，以石化化工、冶金等為代表。流程工業(yè)安全生產(chǎn)以儀器儀表、預(yù)測(cè)性維護(hù)為關(guān)鍵環(huán)節(jié)。我們剛發(fā)布《找尋全球流程工業(yè)智能化的脈動(dòng)（2024.12）》，認(rèn)為全球流程工業(yè)資源稟賦集中、連續(xù)生產(chǎn)、全局控制的嚴(yán)苛安全要求，帶來(lái)實(shí)時(shí)數(shù)據(jù)流“多時(shí)空、多元化、多尺度”，為高度智能提供土壤。全球圍繞流程工業(yè)的智能化創(chuàng)新生生不息，2023年以來(lái)進(jìn)入新一輪技術(shù)活躍期。

　　設(shè)施農(nóng)業(yè)：據(jù)中國(guó)工程機(jī)械工業(yè)協(xié)會(huì)統(tǒng)計(jì)，我國(guó)11月挖機(jī)內(nèi)外銷均雙位數(shù)同比正增長(zhǎng)。往前看，在農(nóng)田水利等基建投資和人工替代驅(qū)動(dòng)下，我們預(yù)計(jì)土石方機(jī)械有望更快實(shí)現(xiàn)恢復(fù)性增長(zhǎng)。關(guān)注地產(chǎn)政策定調(diào)和地方化債等措施對(duì)地產(chǎn)基建的潛在拉動(dòng)作用。此外關(guān)注企業(yè)降本提效改革和投資者回報(bào)優(yōu)化。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：設(shè)備更新不及預(yù)期、市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇等。

　　[1]http://www.scio.gov.cn/live/2025/35277/tw/

　　[2]https：//www.news.cn/politics/leaders/20241212/f47e778630ec4ff6b51c99d55cef6f43/c.html

　　[3]https：//swt.xinjiang.gov.cn/xjswt/c114330/202501/8be1db0f5d014960a1bc21f0b3266c23.shtml

　　[4]https：//www.hinews.cn/news/system/2024/12/31/033248078.shtml

　　[5]https：//swt.xinjiang.gov.cn/xjswt/c114330/202501/8be1db0f5d014960a1bc21f0b3266c23.shtml

　　本文摘自：2025年1月3日已經(jīng)發(fā)布的《“擴(kuò)圍”方向已明，期待“加力”規(guī)模 ——以舊換新政策點(diǎn)評(píng)》

　　段玉柱分析員 SAC 執(zhí)證編號(hào)：S0080521080004

　　張文朗分析員 SAC 執(zhí)證編號(hào)：S0080520080009 SFC CE Ref：BFE988

　　2025年1月3日已經(jīng)發(fā)布的《聯(lián)合解讀“兩新”政策加力擴(kuò)圍》

　　張文朗分析員 SAC 執(zhí)證編號(hào)：S0080520080009 SFC CE Ref：BFE988

　　段玉柱分析員 SAC 執(zhí)證編號(hào)：S0080521080004