21世紀經濟報道 見習記者余紀昕 上海報道

　　2025年開年至今，短短一個月內，美債收益率歷經了一波急速的沖高回落。

　　自去年12月起美債價格狂跌不止，收益率于1月13日見頂。美國10年期國債收益率一度攀升至4.89%，創下2023年底以來的新高，這一接近5%的高位令投資人士矚目。

　　此后，截至2月7日發稿前的二十多天里，美債止跌反彈，10年期國債收益率從4.89%回落近50個基點到4.43%，30年期國債收益率也從5.16%下降至4.63%。

　　市場表現快速止跌回穩，幫助10年期美債收益率重新落回了4.5%以下區間，其投資動機何在？

　　“首先最大的驅動因素是避險情緒持續升溫，”星展中國投資策略師鄧志堅對21記者指出，特朗普新政引發不確定性，全球投資者風險偏好有所降低，因而加大了對固定收益類資產的配置力度。

　　其次是投資者普遍相信美聯儲仍有降息空間。美國CPI、PCE等通脹指標雖小幅反彈，但整體可控，降低了美聯儲轉向鷹派的擔憂。疊加經濟數據疲軟，美國去年四季度GDP環比增2.3%、同比增2.5%，均低于前期；服務業PMI大幅下滑，而服務業占美就業市場的60%，預示其就業數據可能走弱。

　　他表示，經濟疲軟下，美聯儲或維持利率中性策略，“美適度減息大概率仍會是主基調。這對未來美債的價格走勢很有利。”

　　美政府意欲壓低債息成本

　　近日，美財政部強調了對10年期美國國債的重點調控意圖。

　　美國當地時間2月5日（本周三），美國新任財政部長貝森特在上任后首次接受專訪，被問及特朗普是否希望降息時稱，“特朗普和我都專注于10年期美債，他并沒有施壓美聯儲降息。”

　　貝森特表示，特朗普政府在降低借貸成本方面更關注10年期美債收益率，而非美聯儲的短期基準利率。

　　而美政府苦于巨額的國債利息支出已久。

　　美財政部數據顯示，2024財年（2023年10月1日至2024年9月30日），美國聯邦政府的財政赤字達到1.83萬億美元，較上一財年增長8%，成為美國有記錄以來的第三大聯邦赤字。其赤字擴大的主要原因是利率上升和債務融資增加，導致美國國債利息成本飆升29%，達到1.133萬億美元。這是美國聯邦政府債務利息首次突破1萬億美元，甚至超過了國防預算和老年醫療保險計劃支出的總和。

　　因而有分析人士指出，貝森特此番發言對10年期美債利率的特別關注，或許透露出美政府意圖通過降低收益率來減少未來的付息成本。美國今年可能通過調整國債發行和其他政策來降低借貸成本，而不再單純依賴美聯儲降息。

　　自1月13日觸及4.9%，10年期美債收益率至今已回落約50個基點至4.4%。

　　德邦宏觀團隊負責人張浩告訴21記者：“本輪美債收益率的回調反映了市場對通脹放緩和經濟增長放緩的預期，同時更多包含風險溢價的回落”。

　　他表示，1月15日以來的美債收益率回調始于不及預期的12月核心CPI數據，對通脹擔憂的緩解為為處于4.8%高位的10年期美債收益率提供了下行的契機。隨后公布的12月零售銷售數據同樣低于預期，消費需求的邊際走弱進一步削弱了市場對經濟過熱的擔憂。此外，特朗普關稅政策的不確定性及其階段性不及預期也壓低了市場風險溢價，美元走弱，同時國際油價自1月中旬開始顯著下跌，進一步降低了能源通脹風險。

　　而發行方面，2月6日財政部公布的Q1季度再融資公告顯示發債計劃維持不變。結合近日貝森特對媒體重申其“333”的主張，市場對美國債供給端的壓力的擔心亦得到了一定緩解。

　　記者注意到，此前貝森特提出的“3-3-3”計劃引發廣泛關注。幾個月前，出于對不斷膨脹的國債規模以及國際貿易體系改革需求的擔憂，貝森特提出了這一計劃。其核心目標包括：實現3%的美國經濟增長率、將預算赤字控制在GDP的3%以內，以及將美國國內石油產量提升300萬桶/天。

　　而關于“將赤字率從6%降至GDP的3%”，有分析人士認為，本次貝森特在專訪中強調他和特朗普總統對10年期美債收益率的特別關注，因為“3-3-3”計劃中的第一個“3”正是將赤字率從6%降至GDP的3%。

　　“因此，美政府關注10年期美債收益率的核心目的，可能是以壓低收益率水平為抓手來降低未來的長期國債付息成本，”上述人士稱，這一舉措有助于美國減輕財政支出壓力，從而為實現其最新的赤字率目標提供支持。

　　價格超跌后呈現反攻之勢

　　有關注海外資產配置人士認為，現階段美國國債各期限票息仍在4%之上，潛在的降息利好未完全體現，仍不失為投資布局良機。而在今年1月的前半個月里，美債所帶來的配置收益急劇上升，這對那些有長期配置盤需求的海外銀行及保險機構而言，展現出了極大的吸引力。

　　“美債價格已經嚴重超跌，反攻之勢已箭在弦上。”1月中上旬10年期美債利率攀升逼近5%之時，多位投資人士曾提醒，美債短期內價格快速反彈的可能性很大。

　　1月民生銀行首席經濟學家溫彬指出，結合美元指數、10年期美債收益率近段時間的走勢來看，市場短期交易邏輯或許不僅背離了過去兩年交易美聯儲貨幣政策預期的核心框架，甚至從歷史來看，本輪美元指數、美債收益率的大幅攀升與過往歷次美聯儲降息周期中的走勢均出現較大背離。

　　隨后來到2月，美債價格修復，促使10年期美國國債利率回落至4.4%；這一定程度上映射出特朗普種種新政可能性之間的沖突與制約，如降通脹、移民限制與維護美股等導致美資本市場前景不明。海外投資機構避險情緒高漲，美股劇烈波動，而美債、黃金作為避險資產大幅上漲。盡管美債利率下降，但波動性進一步增大。市場人士認為，未來美債波動加大將帶來更多交易機會。

　　而美債市場利率下行，對海外大類資產配置影響幾何？

　　張浩告訴21世紀經濟報道記者，作為全球大類資產配置的錨，這一變化影響多個資產類別的配置。總體來看，美債收益率下行釋放了部分風險資產所面臨的壓力，對于美股，低利率的預期可能會帶來短期的刺激，尤其是科技股和成長股。美債市場利率的下行背景下，全球個別國家債市可能也會出現類似走勢。美元走弱情況下，大宗商品和黃金可能迎來階段性上漲；新興市場資產由于資金流入可能得到支撐，特別是在美元走弱的背景下。

　　“美債的收益率可能會因需求增加而有所下降。”鄧志堅對記者表示，長期來看，通脹沒有急劇飆升，而且未來這個可能性也不大。所以美聯儲減息周期沒有改變，但可能短期內不會減息。除非經濟數據惡化。但利率過高并不利于企業控制成本。而且美國政府負債可能在未來4年增加7.5萬億美元，財政部的利息支出壓力較大。

　　他認為，短期內投資者可能會更傾向于大盤優質股和固定收益率資產，尤其是投資級別債券。道指年初至今的升幅領先于標普500和納指，平均派息率達到46%，高于標普和納指的37%和31%。

　　“對比之下，股息收益率平均雖有1.6%，而美國投資級別債券指數的收益率高達4.78%，因而接下來投資機構對美債需求可能還是偏投資級別為主”，鄧志堅對記者稱。

　　美債未來怎么走？

　　展望2025年后市，美債利率將如何走？

　　有專業人士解讀，美聯儲目前處于降息階段，預計美債利率將繼續下滑，且收益率曲線可能會變得更加陡峭。盡管短期內，受多種因素影響，利率可能會保持高位波動，但拐點可能在二季度前后出現。不過，由于特朗普政策的不明朗和美債市場流動性下降，2025年美債利率可能會維持高波動性。此外，2025年通脹對美債市場的影響可能加大，而經濟或就業的不確定性可能會讓美股承壓，美債則可能因美聯儲加快降息而受益。

　　“美債的機會仍是波段而非趨勢性的，”張浩對21記者表示，考慮到特朗普“百日新政”的政策不確定性，10年美債收益率進一步回落的空間可能比較有限。在特朗普政府延續寬財政的背景下，美債供需矛盾或難以緩和，通脹前景也并不明朗，美債期限溢價較難趨勢性回落。并且年中之后可能還要面臨“X-Date”的發酵，即美國政府預計將無法再借新債來滿足支付義務的日期，因而發生技術性違約，債務上限重置后下半年還可能出現長端美債的補發。

　　“短期看，10年美債收益率可能維持在4.4%-4.6%之間進行高位區間震蕩，美債收益率的進一步下行將依賴于通脹的進一步回落以及美國削減財政支出的進展，關稅風險和財政風險仍然是掣肘美債收益率下行動力的重要因素。”

　　關于2025年美債投資值得關注的變量，張浩認為，一是經濟和通脹數據，尤其是移民政策影響下的非農就業以及能源政策影響下的油價；二是財政和發債情況，Q1季度再融資雖維持發債計劃不變，但X-Date可能出現在年中附近，屆時可能觸發市場對美國主權信用的交易，同時下半年美國債務上限即便最終有驚無險地被上調，財政部增發國債依舊可能推升美債利率。

　　“我們認為美債收益率和美元可能在未來6-9個月內恢復下行趨勢。”瑞銀財富管理投資總監辦公室（CIO）曾在2024年年底發表機構觀點稱，美國國債收益率走勢下階段或將逆轉。投機者從黃金轉向股票的同時，美國國債收益率上升，美元延續漲勢，這兩者通常與黃金價格呈負相關。隨著增長和通脹放緩，美國國債收益率可能會下降。

　　“我們預計到2025年第一季度，10年期美國國債收益率可能會從目前的約4.30%回落到約3.50%。”瑞銀財富管理投資總監辦公室（CIO）表示。